财新传媒
2017年06月12日 17:49

有序去杠杆核心在于加强监管协调

有序去杠杆核心在于加强监管协调
文 | 高善文 姚学康
 
内容提要
 
平稳有序去杠杆的核心,在于加强金融监管协调。5月中旬以来,银监会在媒体通气会上的安抚、央行对流动性骤然收紧的警惕和迅速应对、证监会完善减持新规等,表明监管协调有所改进,这有助于缓和资产市场的流动性冲击。
 
5月工业生产可能继续温和走弱。价格持续下跌带来存货去化,这对短期工业生产形成负面影响。终端投资需求目前仍然稳定,但下半年在公共财政支出放缓与房地产开发投资周期性下行的拖累下可能小幅走弱,需要留意。
 
近期猪肉价格大幅下跌。往后看,考虑到高毛利刺激供应逐......
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2017年06月09日 09:26

监管呵护,短期市场调整压力减弱

监管呵护,短期市场调整压力减弱
文 | 高善文 郭雪松
 
内容提要
 
上周末,证监会出台了完善减持制度的新规,结合此前银监会、央行与市场加强沟通和安抚的举措,看起来监管层在继续着力化解金融杠杆的同时,开始关注市场的短期调整。
 
从基本面的角度来看,我们认为市场调整主要受到两方面力量的驱动,一是PPI环比下滑,对应着企业毛利下滑,对周期板块、金融板块的ROE形成拖累;二是监管政策的重心转向金融防风险和去杠杆,对广谱金融市场的流动性均形成压力。
 
短期内,监管政策节奏的调整有助于缓解市场压力,但考虑到金融去杠杆可能持续较长的时间,......
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2017年06月05日 14:33

在喧嚣的时代,做一枚沉静的网红

——评香帅新作《金钱永不眠》
 
北京大学光华管理学院的唐涯教授(即香帅)将近年她游戏文字形成的、在网上荐读率极高的多篇随笔集结成册,付梓之际邀我做评。我通览全书,体会到这是一本非常用心的作品。香帅用浅白流畅、意蕴隽永的语言介绍了现代金融学的基础理论和概念,描绘了西方建成数百年金融霸业的历史脉络,对比了万历以来中国人在闭关锁国的环境中日渐老朽的衰败过程,点评了时下金融市场风云激荡的热点话题,内容广博、议论精妙,见解深刻,读来时而让人摇头叹息,时而让人掩卷遐思。因此,我很乐意将这本书推荐给大家,并写上几句话。
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2017年06月01日 09:50

A股是个名利场

最近的社交媒体上流传着一些券商分析员的香艳八卦,开篇就是“这是一个名利场”,猎奇的快感之后,仔细想一想,还真是如此。
 
在股票连续上涨的时候,各路股神纷纷现身,为众生指点财富迷津。分析员更是激扬文字,点石成金,甚至产生了指点江山,舍我其谁的豪情和气概。
 
风水轮回,转到股票持续下跌的时候,股神纷纷开始冬眠,分析员也不复对股价的影响力.但财经评论员却正是横刀立马、建功立业的好时候。最有效的策略当然是批评政府,抨击监管当局,呼吁国家队救市,要求停发新股等。这可以收获许多的掌声与喝彩是毫无疑问的。
 
如果监管......
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2017年05月31日 09:34

高善文博士《大浪淘沙》演讲要点

一、通过分析和梳理影子银行的兴起和变迁历史,结合当前金融去杠杆和资金脱实向虚等热点讨论,以银行体系(包括影子银行)的负债方(我们称作M3)以及实体经济部门的负债方(我们称作广义社会融资)变化为入手点,定义并估算了资金在实体部门和虚拟经济之间的流转变化情况。
 
二、这一估算结果可以比较好地解释债券净价指数的涨跌变化,两者之间的相关系数超过0.7,显示这一方法和估算对于把握资金在实体和虚拟经济之间的流转变化是合理的。
 
三、估算结果显示去年底以来,资金已经开始出现脱虚向实的趋势转折,这反映了实体经济领域融资需求的恢复(PPP项目的推广,房地产投资的......
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2017年05月23日 09:31

监管安抚,市场情绪缓和

监管安抚,市场情绪缓和
文 | 高善文 姚学康
 
正文摘要
 
5月中旬,银监会召开媒体通气会,强调合理安排过渡期、新老划断,避免发生“处置风险的风险”;央行强调金融监管协调,提前续作MLF。这些安抚举措有助于缓和市场情绪,缓解市场流动性压力。但比较清楚的是,中期之内金融领域去杠杆防风险、影子体系监管加强的趋向并没有发生变化。
 
4月煤炭和黑色金属领域供应响应的力量仍在继续,增加值同比走强、价格延续下行。但发电、工增同比有所回落,这也许受到部分行业存货去化的拖累。此外,4月终端需求可能也稳中有降,出口、消费和固定资产投资等指标小幅下行,......
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2017年05月16日 09:22

金融去杠杆是否会误伤实体经济?

金融去杠杆是否会误伤实体经济?
文 | 高善文 郭雪松
 
内容提要
 
4月高频数据显示,工业生产情况可能略有走弱,PPI环比增速继续下滑至负值区间,经济和价格走弱对企业盈利有一定负面影响。
 
近期,国内股票、债券、商品市场同步大幅调整,尽管商品市场的调整具有全球同步性,各类市场同时承压仍然比较清晰地反映了金融去杠杆带来的流动性冲击。
 
银监会、保监会、证监会等监管机构陆续出台措施,规范和清理金融市场过度加杠杆的行为。4月25日,中央政治局集体学习“维护国家金融安全”的议题,进一步强调了防范和化解金融风险的重要性。这些情......
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2017年05月03日 09:31

委外监管与流动性冲击

委外监管与流动性冲击
文 | 高善文 姚学康
 
内容提要
 
3月底以来,银监会密集发布监管文件,剑指银行业风险防控工作。银行委外投资模式受到较大的影响,这在近期引发了股票和债券市场的同时调整。短期流动性冲击的持续性,取决于政策落实力度以及监管部门之间的协调。
 
中长期看,由于经济基本面的改善和PPP的推广,“非标”业务似乎重新活跃,再加上当前以去杠杆为导向的监管政策调整,金融体系资金投放开始显现出“脱虚向实”的初步迹象。这有可能在未来较长一段时间内持续,在支持实体经济融资需求的同时,对广谱资产市场的流动性水平带来偏负面影......
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2017年05月02日 09:24

由1季度数据看经济位于供应周期的哪一阶段

由1季度数据看经济位于供应周期的哪一阶段
文 | 高善文 郭雪松
 
内容提要
 
1季度GDP同比6.9%,规上工业同比7.6%,超出市场预期。经济需求层面的支持主要来自于基建投资改善和出口恢复,这与财政资金的约束缓解和全球工业生产的加速有关。
 
我们认为主导短期内经济运行更加关键的力量来自于,供应层面的逐步响应,一季度经济数据进一步佐证了我们的观点。一个重要的证据是,尽管当前需求稳定,经济增速有所恢复,但PPI环比增速,工业品期货价格却在不断走弱。重要的原因是,去年下半年以来,工业品价格和企业盈利水平持续较高,这刺激了企业生产积极性。随着最近3个月工业生产逐步走强,供应响......
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2017年04月27日 11:14

商品价格和PPI环比显著走弱 流动性趋紧牵制估值水平

2017年4月26日,安信证券在上海举办机构投资者宏观交流会,高善文博士发表主题演讲。会后微信和网络媒体上流传各种版本速记,其中错讹之处很多,为避免误解,特发此观点摘要,供大家批评和参考。演讲全文将在未来适当时间另行发布。
 
交流会摘要:
 
1、1季度工业和GDP增速向上超预期的同时,商品价格和PPI环比显著走弱。这表明供应响应而非需求端变化主导了短期经济波动。供应响应的出现,又更基本地受到去年供应收缩、价格上涨、工业企业毛利率大幅回升的驱动。供应响应背景下,此前市场的通胀担忧明显消退;由于毛利率高位下滑,周期板块因而也受到抑制。往后看,货币政策持续大......
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2017年04月24日 09:31

房地产库存去化的进程:重点城市房价上涨之谜

房地产库存去化的进程:重点城市房价上涨之谜
中国中小城市的房地产去库存将在2018年基本完成,这一转折标志着经济运行基本正常化,并将对大类资产市场产生重要影响。
 
2009年-2011年中国经历了全面的房地产价格的快速上涨和泡沫化,这刺激了供应的过度增长,并随后导致库存的大量积累。由于过去2-3年的努力,重点城市库存基本已经完成去化,其他中小城市的库存水平仍然偏高,但较峰值已显著下降。
 
以现在的库存水平为基础,参考历史的合理去化速度,看起来再经一年多的时间,大量中小城市的存货去化会基本完成。这一转折的实现和确认标志着经济运行基本正常化,并将对大类资产市场产生重要影响。
 
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2017年04月14日 18:00

房地产供应产生的扭曲

房地产供应产生的扭曲
房地产市场对于整个宏观经济具有系统重要性。多年以来,特别是去年以来,房地产市场的问题受到社会高度关注。由于房地产行业使用较多杠杆,一般与金融行业一起讨论。之前关于房地产的讨论大多集中于对房地产市场的需求分析和投机分析,我今天分享一些从供给侧角度对房地产市场所作的观察。
 
反腐败会冲击房地产市场
 
我们整理了这一届中央领导集体就任以来推行的强有力的反腐败措施,并以此为标准将中国二线城市划分为两个样本组。一个样本组是重要领导同志因为反腐被拿下的城市,另一个样本组是没有受到反腐事件冲击的城市。
 
图1中标识......
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2017年04月12日 09:54

僵尸企业特别多的行业都是国有资本集中的行业

本文为安信证券首席经济学家高善文4月9日在北大光华管理学院高层管理论坛上的演讲。
 
我们要金融支持创业、创新、支持实体经济,谈一些原则没有用的,这些原则没有落地。从落地角度上我谈一些实实在在的话题,在这里分享一点我的观察。
 
一个叫化工行业,一个叫钢铁行业,为什么拿这两个行业作为话题来讨论?这两个行业有我们非常感兴趣的特征。第一个的话讲一半是火焰,一半是海水,水深火热、产能过剩,经营很困难是传统的重化工业行业,机械投资、4万亿等等,在生产这一端是重化行业需求崩塌条件下出现了非常大的问题。
 
钢铁行业、化工行业重化体......
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2017年04月11日 09:26

雄安新区战略引热议 供应响应继续压制PPI

雄安新区战略引热议 供应响应继续压制PPI
文 | 高善文 姚学康
 
内容提要
 
近日中共中央、国务院决定设立河北雄安新区,以集中承载北京非首都功能,并贯彻落实新发展理念,助力京津冀城市群建设。雄安战略的出台为短期市场提供了重大主题,相关概念及板块受到追捧,A股指数也因此表现强劲。
 
3月中采制造业小幅回升,短期工业生产看起来仍然坚挺。与此形成鲜明对比的是当月PMI购进价格、流通领域生产资料价格大幅下滑。量平价落格局进一步表明,供应响应是过去几个月实体经济层面最为重要的影响因素。
 
3月中下旬以来房地产市场遭遇更严厉限购限贷,重点城市成交......
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2017年04月10日 13:53

供应逐步响应 商品价格回落

供应逐步响应 商品价格回落
文 | 高善文 郭雪松
 
内容提要
 
3月发电集团耗煤量增速仍然较高,水泥价格继续走强,螺纹钢、铁矿石现货价格稳定在高位。随着年初中长期信贷资金逐步落地,实体经济需求继续稳定。
 
过去一段时间工业品价格和企业盈利处于较高水平,刺激了企业的生产意愿,随着工业生产逐步走强,工业品价格逐步受到压制。近期,流通领域重要生产资料价格环比连续3个旬度负增长,南华工业品期货指数高位开始回落。3月PPI环比增速也可能继续回落,相应的企业利润率也将随之逐步下降。
 
海外原油价格的回落也有供应释放的特点。随着原油价......
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2017年03月28日 09:35

工业品供应开始响应 人民币贬值预期缓解

工业品供应开始响应 人民币贬值预期缓解
文 | 高善文 姚学康
 
内容提要
 
1-2月基建投资反弹、房地产开发投资持稳,终端需求表现好于预期。这与强劲的进口、较高的中长期信贷投放也是大体相称的,并对工业生产活动形成重要支持。三四线商品房销售的强劲表现尤其引人关注。
 
需求偏强的同时,近期工业品供应层面的响应也不容忽视。去年下半年上中游毛利率的显著回升,刺激工业品供应,并体现为过去两个月PPI环比的高位回落。煤炭领域限产的放开,对PPI环比回落也有贡献。从最新3月上旬流通领域生产资料价格表现看,供应响应在短期继续发挥重要作用。
 
3月美联储如......
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2017年03月21日 09:24

土地供应垄断带来的扭曲:重点城市房价上涨之谜

土地供应垄断带来的扭曲:重点城市房价上涨之谜
在土地供应层面,中国城市建成区之中用于居住用地的比例显著低于国际水平。在不同城市中,供地意愿也有很大的差异。大城市和特大城市供地意愿更低,但中小城市的供地意愿相对较高。2012年以来,人口集中流入了大城市和特大城市,同时由于这些城市供地意愿较低,产生了明显的房价上涨压力。
 
从供应层面上来看,中国大陆的房地产市场,与全世界绝大部分国家和地区最根本的差异在于土地制度:中国大陆的城市土地制度是国有的,全世界绝大多数城市和地区土地是私有的。
 
其影响在于,在私有制度下,土地供应是竞争性的;在国有制度下,土地供应是垄断性的。
 
......
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2017年03月14日 09:21

进口大幅增长 经济数据积极

进口大幅增长 经济数据积极
文 | 高善文 郭雪松 
 
内容提要
 
最新公布的 2 月进出口数据,出口同比 4.2%;进口同比 44.7%;当月贸易逆差 604 亿人民币。进口的大幅增长和当月贸易录得逆差,显著超出了此前市场预期。
 
从历史数据看,年初出现贸易逆差与春节因素、报关的季节性有一定关联。基本面层面,过去几个季度中国商品进口量增速的走高,还受到国内需求企稳和去产能大力推进的影响。商品价格快速上涨也对进口金额增速有所贡献。
 
合并来看,近期经济数据的表现十分积极。制造业 PMI、发电耗煤、铁路货运、重卡销售、商品价格等指标均好于......
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2017年03月02日 17:57

高频数据积极 商品价格维持高位

高频数据积极 商品价格维持高位
文 | 高善文 姚学康
 
内容提要
 
近期高频经济数据表现积极。结合近两个多月中长期信贷的强劲增长来看,一个可能的解释是此前签订的各类基建项目正在加快落地,这对终端投资需求、企业存货行为形成重要支持,关注其强度及持续性。商品价格和A股市场相关板块的强势表现,可能很大程度上也与此有关。
 
商品房销售短周期的调整在继续。年初以来大中城市新房销售面积同比仍然负增,1月新房价格环比涨幅进一步收窄。值得讨论的是,重点城市二手房环比涨幅明显高于新房市场,特别是一线二手房涨幅还有所扩大,这似乎表明,在土地供应受限背景下,需求抑制政......
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2017年02月28日 11:57

实体经济保持稳定 需求来源有待确认

实体经济保持稳定 需求来源有待确认
文 | 高善文 郭雪松
 
内容提要
 
过去一段时间,固定资产投资中的制造业投资明显反弹;金融数据中的企业中长期贷款迅猛增长,信托贷款和委托贷款增长也较强;最终产品价格层面,PPI环比增速维持较高水平,南华工业品指数创出新高。合并这些数据显示,经济需求层面受到了一定的支持。
 
需求来自哪里?一种可能是,近期地方政府和国有企业主导的投资项目集中落地,推动了制造业投资回升。另一种可能是,PPI不断上行,可能刺激一些企业重启闲置产能,一些企业削减投资的速度也应该会放缓,也会使得制造业投资增速回升。此外,去年下半年以来全球PMI逐步改......
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