财新传媒
2016年11月28日 10:13

供应约束继续主导经济运行

供应约束继续主导经济运行
文 | 高善文 郭雪松 
 
内容提要
 
今年以来,市场力量主导和政府限产共同推动着中国经济在供应侧的调整和收缩,受此影响,许多商品价格显著上升。进入9月份以来,中国工业领域的通货紧缩逐步消失,企业盈利开始恢复。需要注意到的是,几乎与此同步,石油等重要商品价格年初以来也出现显著反弹,其重要原因在于页岩油等竞争性能源供应能力的调整和收缩,这在机理上与中国工业领域的产能去化十分接近,显示了市场力量的普遍作用。
 
在此背景下,美国候任总统特朗普关于大力重建美国基础设施的胜选演讲进一步刺激了商品......
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2016年11月16日 09:26

商品房成交显著降温 人民币释放高估压力

商品房成交显著降温 人民币释放高估压力
文 | 高善文 姚学康
 
内容提要
 
对比其他新兴货币走势来看,本轮人民币对美元贬值应该更多地与人民币仍然存在的高估,以及中央银行主动释放高估压力的尝试有关。未来人民币贬值进程能否主动、渐近、可控,高度取决于美元指数的走向,以及中国经济动能的稳定性,这仍需要密切跟踪观察。
 
10月中采和财新制造业PMI较9月强劲反弹,显示经济总需求仍然稳定,短期甚至有所增强,但其持续性存疑。与此同时,30大中城市商品房成交显著走弱,价格涨幅回落,调控政策效果初显。关注商品房销售后续走势及其对投资、新开工以及经济总需求的影响。
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2016年10月31日 09:33

人民币汇率贬值加速

人民币汇率贬值加速
文 | 高善文 郭雪松
 
内容提要
 
10月中旬,人民币汇率贬值加速,即期汇率贬值接近6.75,再创新低。
 
随着美联储加息预期提升,美元指数明显走强,但新兴经济体汇率指数大体保持平稳,美元指数的走强主要对应的是欧元、日元、英镑的走弱。人民币兑美元汇率跟随贬值,但贬值幅度小于欧元、日元、英镑,体现为CFETS人民币汇率指数略有升值。二季度以来,人民币在几次美元阶段性走强的过程中,走势均明显弱于其他新兴经济体汇率,考虑到国内经济动能大体稳定,汇率走势的分化或许体现了央行借势主动释放人民币汇率压力的意味......
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2016年10月21日 17:00

地产调控影响几何?

地产调控影响几何?
内容提要
 
从以往调控经验看,限购限贷政策的“削峰”和降温效果是存在的,对特定区域的影响可能还会比较显著。但单纯调控政策似乎很难影响到全国范围之内销售活动的中期方向,这仍主要取决于宏观和趋势变量的变化。
 
本轮调控政策实施后,一个可能的演化路径是,重点城市销售回升势头告一段落,但其他地区销售相对坚挺一些,短期之内开发投资活动受到的影响有限。考虑到显然存在的透支和对中长期趋势水平的较大偏离,一段时间后,销售自身上行动能衰竭,重点城市和其他地区住宅市场、全国住宅市场和写字楼商铺市场同步面临走弱压力,开发投资以及经济动能也将受到一定......
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2016年10月12日 16:02

旬度经济观察(2016年9月中旬)

旬度经济观察(2016年9月中旬)

文 | 高善文 郭雪松

内容提要

8月房市延续火爆,住宅价格环比增速创出新高。

本轮房价的猛烈上涨主要集中在大约20个一二线城市,除此以外的广泛地区,房价涨幅总体温和有限。这一价格的分化,主要体现了库存去化速度的影响。库存消化较快的20个城市,价格上涨更强,对应的新开工增速恢复也较突出。广泛的房价较弱地区继续受到库存拖累,地产企业开工意愿不强。这些城市占全国新开工面积近80%,也解释了为什么今年地产销量火爆,而新开工增速仍然疲弱。

由于房地产市场的存货数据绝对水平可靠性很差,我们着眼于城市间的程度对比。以价格涨幅较大的二线城市作为库存去化......

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2016年09月26日 09:58

房价的暴涨会扩散到更广泛的城市吗

房价的暴涨会扩散到更广泛的城市吗

房价上涨短期内仍然难以扩散到更加广泛的三线城市,全国范围内的新开工情况恢复并带动经济增长回升仍然比较困难。更加可能的是,地产销售增速本身是难以持续的。由于前期的需求透支,未来销售和开工出现明显下滑的可能更大。

以下内容节选自安信证券旬度经济观察《房价的暴涨会扩散到更广泛的城市吗》:

房地产市场延续了火爆,8月量价齐升。70城市新建住宅价格环比1.2%,创出2009年以来的新高,全国商品房销售增速同步回升。房市成为类似去年股市的全民话题,舆论热议放大了恐慌踏空的情绪,对房价也起到了推波助澜的作用。

随着房地产市场的火爆,一个值得讨论的问题是,房价的暴涨会不会扩散到更加广泛的二线城市,甚......

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2016年09月23日 16:16

关注联储加息预期升温 理解供应收缩与CPI-PPI裂口

关注联储加息预期升温 理解供应收缩与CPI-PPI裂口

文 | 高善文 姚学康

内容提要

经济数据弱于预期的同时,联储委员们继续发表偏鹰言论,投资者加息预期升温,应该是此次美欧市场遭遇“黑色星期五”并迅速波及其他地区的主要原因。G20峰会结束后市场看空人民币情绪较浓,再叠加强势美元冲击,近期人民银行汇率维稳压力明显上升,国内流动性预期和风险偏好不可避免受到一些偏负面影响,需要重视。

过去一年CPI-PPI裂口持续收窄,除了与食品原油有关,还与供应收缩的宏观经济背景密切关联。具体而言,供应收缩带来PPI走强和企业盈利改善的同时,对全社会就业机会鲜有贡献,事实上还可能加剧就业困难,从而拖累制造业工人工资,并对服......

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2016年09月23日 16:06

如何理解经济生产和需求数据的背离?

如何理解经济生产和需求数据的背离?

文 | 高善文 郭雪松

内容提要

过去一段时间,一方面投资增速不断下滑,另一方面,工业生产情况总体稳定。经济生产和需求数据出现了一定的背离。

在经济需求层面,出口和库存的力量对短期工业生产有一定支撑,这体现在出口实际增速的改善、贸易盈余占比的提升,以及PMI等一些库存数据的回升上。

在出口和库存的支持以外,我们猜测,工业生产的稳定,也与去产能导致的小企业更快的关停有关。政策主导的供给侧收缩,以及企业自发形成的供应收缩,影响可能集中作用在规模以下的小企业身上。小企业退出市场,其市场规模被大企业瓜分,由于小企业不在工业统计范围之中,使得统计局调查统计......

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2016年09月02日 13:59

短周期工业品价格的“蜜月期”快结束了吗?

短周期工业品价格的“蜜月期”快结束了吗?

文 | 高善文 姚学康

内容提要

今年以来,一方面是终端需求的脉冲恢复,一方面是供应层面的有效收缩,这使得在经济总体低迷的背景下,工业品价格享受了一段时间难得的“蜜月期”,PPI环比涨幅创下2011年初以来的最高水平。

但比较清楚的是,如果没有需求层面的支持,单纯供应收缩驱动的价格上涨,将驱动企业加大复产,反过来限制价格的进一步走高,因而不具有自我加速特征。

从目前的情况看,终端需求走弱迹象初显,对价格的支撑作用逐步减弱,主动补库行为可能支撑了短期高频数据的稳定,但持续性有限。再考虑到企业盈利的较大范围改善和复产动力的提升,我们怀疑,主要工......

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2016年09月02日 13:52

如何理解债券和大宗商品同涨格局?

如何理解债券和大宗商品同涨格局?

文 | 高善文 郭雪松

内容提要

近期市场出现了债券和商品同时上涨的行情,引发了人们的关注和讨论。尽管可以提出许多自下而上的原因,例如粮食和猪肉市场的变化,CPI与PPI反向而行带来的裂口收窄等,但我们认为更加基本的原因在于经济逻辑的变化。

换句话说,由市场自发调整和政策诱导推动的供应能力收缩是去年底以来经济运行发生的最重大的变化。尽管存在需求面的积极变化(大家普遍认为这一因素是不可持续的),但供应的收缩至少部分地推动了商品价格的反弹,PPI的回升和企业盈利的改善,并对周期性板块带来了刺激,这是比较清楚的。

与需求扩张带来的价格上升最大的不同在于:需求......

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2016年08月16日 13:05

货币剪刀差背后的秘密

货币剪刀差背后的秘密

内容提要

过去一年多,实体部门活期存款增速攀升、定期存款增速回落、M1与M2增速差显著扩大并接近历史最高水平,引起各方普遍的关注和讨论。

我们认为,商业银行定存利率持续下行,实体部门持有活期存款机会成本快速下降,可能是其中关键的驱动力量。经济名义增速的企稳以及房地产成交的放大边际上存在一些贡献。至于地方债务置换、财政政策操作、实体部门去杠杆等因素,应该也不具有主导性影响。

定存利率的下降,一定程度上还助推了银行理财市场的进一步扩张,刺激了债券型基金和货币型基金规模......

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2016年08月12日 09:19

短期经济运行平稳 影子体系监管趋严

短期经济运行平稳 影子体系监管趋严

内容提要

近期,一行三会一齐发力,影子业务监管呈全面收紧之势。这对于防范金融风险、保障金融安全,毫无疑问具有十分重要的意义。短期之内,监管清理对实体经济融资活动可能也会产生一些负面影响,但考虑到流动性总体充裕,其造成的冲击应该有限。

7月中采制造业PMI轻微回落,发电耗煤、粗钢产量、流通领域生产资料价格积极,短期经济应该仍然稳定。商品房销售同比回落,但绝对水平仍然处于高位,没有出现显著的下滑。猪肉价格连续第九周下跌,市场通胀担忧进一步消退。

2季度美国GDP增速不及预期。数据发布后,市场对美联储加息预期降温,美元走弱、美债走强。但需要留意到,最近几个月美国经济高频数据总体积极,例......

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2016年08月02日 14:33

债券收益率下行 人民币汇率贬值放缓

债券收益率下行 人民币汇率贬值放缓

内容提要

7月上中旬,6大发电集团耗煤同比走高、粗钢产量增速稳定,工业生产可能仍然平稳。30大中城市商品房成交面积增速继续回落,一二线城市同步走低,但销售绝对水平仍处于较高水平,存货维持一定的去化速度。留意接下来销售的进一步走向,及其对投资和新开工的驱动。

与2012年以来的几轮经济脉冲反弹相比,今年工业增速的回升算不得强劲,但工业品期货价格和PPI环比的反弹要显著地更高。供应层面的收缩,包括产能的去化、短期的限产等,是形成这一局面的主要原因,这也将是中期之内影响经济运行十分重要的变量。

近期美国经济数据表现较好,市场对美联储加息预期相应有所升温。美股、美元强势,美债收益率有所上行。......

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2016年07月22日 16:32

人民币贬值加速 经济动能稳中趋弱

人民币贬值加速 经济动能稳中趋弱

高善文 姚学康 | 文

内容提要

近期人民币对美元及一篮子货币贬值有所加速。这应该受到了强势美元及国内宽松预期的驱动。市场情绪目前仍然稳定,未出现明显的贬值恐慌,人民币高估进一步修复。但考虑到中美经济周期的背离仍未结束,未来各方对汇率波动的容忍能力仍然面临考验。

过去几周,重要工业品价格有所走强。怀疑这与此前权威人士访谈导致的悲观预期的缓和有关,宽松预期边际上应该也有影响。考虑到经济动能稳中趋弱,预计接下来PPI环比或在0附近摆动,再度触及3-5月水平应该存在困难,对下半年CPI同比的向上推升因而也比较有限。

6月发达国家经济数据表现积极,新兴市场PMI也有......

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2016年07月14日 09:28

旬度经济观察(2016年6月下旬)

旬度经济观察(2016年6月下旬)

内容提要

6月中采PMI下降0.1个百分点至50%,水泥价格开始走弱,粗钢产量也有所回落,原煤等限产的影响持续。综合看,6月工业生产增速可能略有走弱。

30大中城市商品房成交面积增速继续大幅回落,二线城市销售面积回落更加明显,并带动二线城市房价环比增速开始下降。目前一二三线城市房价环比增速均已经拐头向下,或许意味着房地产市场的走弱已经从一线城市向二线城市传导。接下来销售水平或将进一步走低,并带动房地产新开工和投资增速大幅回落,这也使得未来经济再度脉冲回落恐怕难以避免。

6月CPI或继续下行。蔬菜价格环比继续下滑,但对CPI拖累程度有所减轻。猪肉价格开始出现回落,受基数影响同比增速的回落更快。......

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2016年07月12日 16:41

守正待时(之三)

守正待时(之三)

内容提要

本文最后讨论了影子银行体系的风险。

过去两年,在非标资产持续萎缩的同时,银行理财市场规模继续快速增长,大量理财资金越来越多地流向债券和银行同业等标准资产市场。尽管如此,理财利率与同期限定存利率及同业拆借利率的利差却持续扩大,或维持高位。银行理财能够在这一局面下长期维持相对更高的收益能力似乎是令人惊讶的,部分的原因在于金融创新,例如针对股票市场的质押贷款等,但更重要的原因可能在于扩大期限失配和信用风险暴露,并提高杠杆比率。这在提高了收益率的同时也使得金融体系承受着越来越大的风险暴露,但银行并未对这些风险保有明确和必要的资本缓冲。

如果未来出现了严重的流动性冲击(例......

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2016年07月11日 15:53

守正待时(之二)

守正待时(之二)


内容提要

本文接下来讨论了产能过剩问题。

我们研究了工业领域各行业在2013-15年期间的销售净利率和资产回报率,计算了这两个指标与其长期历史均值的背离程度,来比较和刻画产能过剩的情况。

从不同行业资产回报率对其长期趋势的背离看,可以用两种因素来进行解释。其一是该行业内国有资本的集中程度;其二是该行业在景气顶峰时对长期均值的背离程度。两个因素合并的解释能力接近一半,其中前一因素的单独解释力要略强一些。

这说明产能过剩具有周期性的背景,但由于预算软约束等原因,国有企业的大量存在妨碍和延迟了不少行业的自发出清过程,也是造成产能过剩难以克服......

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2016年07月09日 08:07

守正待时(之一)

守正待时(之一)

内容提要

本文首先研究了房地产市场。

考虑到反腐败对政府行为的影响,我们将中国的二线城市分为两组,一组是重要官员牵涉腐败指控而落马的城市,对比组为没有出现这类冲击的城市。总体而言,数据显示2014年初以来前组城市的房价涨幅相对在显著加快。数据分析表明,由于反腐冲击,这导致前组城市的房地产新开工及土地供应受到了更强烈的抑制,客观上加速了房地产市场的存货去化过程,从而导致后期更快的房价上涨。进一步的数据分析指出,这两组城市的差别与收入增长和人口流入的差异没有关联。

对小学生及适龄入学儿童的数据分析显示,过去八年以来,中国的年轻人口主要涌向大中城市。由于人......

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2016年07月01日 14:18

旬度经济观察(2016年6月中旬)

旬度经济观察(2016年6月中旬)

内容提要

美联储加息预期的缓和、英国退欧公投的临近,对上中旬全球金融市场产生显著影响。最新民调数据显示,留欧意向再度占优,市场担忧有所缓解。最终公投结果将于本周五落地。

上中旬美元震荡走弱,人民币贬值压力缓解。但人民币汇率指数重新回到了去年底以来的较快贬值通道。决策层面借助有利时机,主动修复本币高估,应该在其中发挥了非常重要的作用。

短期经济动能仍然稳定。原材料价格结束前期跌势,建筑企业订单平稳增长。6月唐山限产力度较大,对相关产品产量和工业增长数据造成扰动,需要留意。此外,5月70城新屋价格环比涨幅回落,也预示销售恢复......

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2016年06月15日 15:23

旬度经济观察(2016年5月下旬)

旬度经济观察(2016年5月下旬)

内容提要
    5月中旬以来,市场对美联储在近月加息的预期急速升温,这推动了美元指数的反弹。人民币对美元汇价随之走贬,中间价突破年初低点。从NDF市场以及中国海外美元主权债市场走势来看,目前市场情绪总体稳定,没有出现明显的恐慌和大举做空迹象。但随着中美经济周期渐行渐远,接下来人民币如何逐步修复此前所积累的高估、建立更有弹性的形成机制,无疑仍然充满了挑战。
    5月中采制造业PMI持平、财新PMI小幅走低,经济动能总体偏弱。存货回补对经济增长的支持力量应该有所消退。但从水泥量价、建筑企业订单等观察,前期刺激性政策所带动的终端投资需求恢复过程应当仍未结束。粗钢产量继续......

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