财新传媒
2016年07月11日 15:53

守正待时(之二)

守正待时(之二)


内容提要

本文接下来讨论了产能过剩问题。

我们研究了工业领域各行业在2013-15年期间的销售净利率和资产回报率,计算了这两个指标与其长期历史均值的背离程度,来比较和刻画产能过剩的情况。

从不同行业资产回报率对其长期趋势的背离看,可以用两种因素来进行解释。其一是该行业内国有资本的集中程度;其二是该行业在景气顶峰时对长期均值的背离程度。两个因素合并的解释能力接近一半,其中前一因素的单独解释力要略强一些。

这说明产能过剩具有周期性的背景,但由于预算软约束等原因,国有企业的大量存在妨碍和延迟了不少行业的自发出清过程,也是造成产能过剩难以克服......

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2016年07月09日 08:07

守正待时(之一)

守正待时(之一)

内容提要

本文首先研究了房地产市场。

考虑到反腐败对政府行为的影响,我们将中国的二线城市分为两组,一组是重要官员牵涉腐败指控而落马的城市,对比组为没有出现这类冲击的城市。总体而言,数据显示2014年初以来前组城市的房价涨幅相对在显著加快。数据分析表明,由于反腐冲击,这导致前组城市的房地产新开工及土地供应受到了更强烈的抑制,客观上加速了房地产市场的存货去化过程,从而导致后期更快的房价上涨。进一步的数据分析指出,这两组城市的差别与收入增长和人口流入的差异没有关联。

对小学生及适龄入学儿童的数据分析显示,过去八年以来,中国的年轻人口主要涌向大中城市。由于人......

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2016年07月01日 14:18

旬度经济观察(2016年6月中旬)

旬度经济观察(2016年6月中旬)

内容提要

美联储加息预期的缓和、英国退欧公投的临近,对上中旬全球金融市场产生显著影响。最新民调数据显示,留欧意向再度占优,市场担忧有所缓解。最终公投结果将于本周五落地。

上中旬美元震荡走弱,人民币贬值压力缓解。但人民币汇率指数重新回到了去年底以来的较快贬值通道。决策层面借助有利时机,主动修复本币高估,应该在其中发挥了非常重要的作用。

短期经济动能仍然稳定。原材料价格结束前期跌势,建筑企业订单平稳增长。6月唐山限产力度较大,对相关产品产量和工业增长数据造成扰动,需要留意。此外,5月70城新屋价格环比涨幅回落,也预示销售恢复......

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2016年06月15日 15:23

旬度经济观察(2016年5月下旬)

旬度经济观察(2016年5月下旬)

内容提要
    5月中旬以来,市场对美联储在近月加息的预期急速升温,这推动了美元指数的反弹。人民币对美元汇价随之走贬,中间价突破年初低点。从NDF市场以及中国海外美元主权债市场走势来看,目前市场情绪总体稳定,没有出现明显的恐慌和大举做空迹象。但随着中美经济周期渐行渐远,接下来人民币如何逐步修复此前所积累的高估、建立更有弹性的形成机制,无疑仍然充满了挑战。
    5月中采制造业PMI持平、财新PMI小幅走低,经济动能总体偏弱。存货回补对经济增长的支持力量应该有所消退。但从水泥量价、建筑企业订单等观察,前期刺激性政策所带动的终端投资需求恢复过程应当仍未结束。粗钢产量继续......

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2016年06月15日 08:54

中国通货膨胀水平仍将继续下行

中国通货膨胀水平仍将继续下行

内容提要

5月工业增长6%,水泥量价坚挺,短期经济增长平稳。由于商品房销售的持续高增长难以维持,再考虑到基建投资的托底性质和力度有限、私人部门投资的持续低迷,未来经济再度脉冲回落恐怕难以避免。在终端需求明显走弱之前,由于政策预期和存货行为的摇摆,短期经济动能仍可能阶段反复,但超越3-4月水平应该比较困难。

近期海外粮食价格出现回升,内外价差快速收敛。海外粮价上行受到原油价格反弹和天气因素的支持。从调整周期看,海外粮价已经调整4年,而国内粮食仍面临产能过剩和库存压力,现货粮食价格持续上涨的动力或许仍然不足。再考虑猪肉同比涨幅回落和低端劳动力工资增速下行,通货膨胀水平仍将继续下行。

......

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2016年06月01日 14:52

旬度经济观察(2016年5月中旬)

旬度经济观察(2016年5月中旬)

内容提要
中央经济政策重心从需求刺激转向供给侧改革。前期订单好转,信贷投放,以土地供应衡量的反腐对经济的影响逐步消退,短期内仍然对需求有所支持。央行开展MLF操作,显示在供给侧改革的过程中仍然要维持需求的稳定,货币政策收紧的可能性不大。
工业品价格继续回落,PPI环比增速的顶部或许已经出现,这也对近期股票市场的走弱有一定解释。随着政策刺激力度减弱,需求回落和工业品价格逐步下行,由此带来的去库存压力或许将加大未来经济脉冲反弹后回落的幅度。
供给侧改革的背景下,去产能可能加大违约和坏账暴露,叠加去杠杆政策,债券市场对流动性冲击担忧加剧。监管部门排查杠杆和坏账情况,也显示了对这一风险的重......

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2016年05月20日 13:41

旬度经济观察(2016年5月上旬)

旬度经济观察(2016年5月上旬)

内容提要

人民日报权威人士对经济的看法引发广泛关注和议论。我们认为这意味着经济政策的重心将从前期的需求刺激转向供给侧结构性改革,也显示目前由政策引导的需求恢复是脉冲式的。

4月份的部分指标似乎显示经济动能出现下降,但工业品价格环比继续提升,并创数年新高。结合水泥价格和历史模式看,经济短期内总体上应该在继续恢复。

需要警惕的是,随着企业进一步扩大复产范围,工业品价格的回升势头可能已经或者正在衰竭。这对商品和股票市场的影响值得重视。

尽管工业品价格的走势变化尚待确认,猪肉市场也还存在一些压力,但随着蔬菜类价格走过高点,看起来一般消费物价的爬升过程已经结束,市场对通胀......

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2016年05月12日 09:09

旬度经济观察(2016年4月下旬)

旬度经济观察(2016年4月下旬)

内容提要

目前经济继续维持恢复势头,并对商品市场形成支持。由于短期内大量资金的涌入,商品市场交易量急剧放大,各类品种出现普涨,其中孕育的风险也十分明显。随着经济企稳改善得到确认,看起来宏观经济政策可能转向中性和观望立场。

由于违约事件的扩散,信用债市场持续调整。考虑到营改增形成的冲击和经济恢复带来的影响,无风险收益率也出现上升。由于去年下半年信用债市场经历了快速的加杠杆和异常低的信用风险溢价,如果出现一些不利的宏观经济或政策变动,信用债市场出现踩踏的风险值得考虑。

美联储继续推迟加息决定,以及日本银行意外的政策立场对市场形成冲击,人民币短期内的压力进一步缓和。从远期汇率水......

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2016年04月22日 15:09

旬度经济观察——2016年4月中旬

旬度经济观察——2016年4月中旬

内容提要

基建和房地产投资的阶段性改善,叠加存货低位回补,驱动3月经济活动显著反弹。从历史经验看,每轮经济脉冲半周期持续的时间多在3-6个月之间。看起来短期经济数据的积极表现还会延续一段时间。

3月信用投放较为强劲,与实体经济指标走势一致,并驱动了银行间债券收益率的调整。信用利差也因信用风险频发以及流动性相对较差而出现了一定的走阔。居民中长贷、企业中长贷、企业信用债发行等细项尤为积极。

外汇市场的暂时稳定、短期经济的脉冲回升,对春节以来的A股市场形成支持。但与外围市场、以及与去年10月相比,迄今本轮A股情绪的恢复明显要更弱一些。未来需要紧密追踪商品价格、商品房销售、美元指数等指标,......

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2016年04月19日 15:37

旬度经济观察(2016年4月上旬)

旬度经济观察(2016年4月上旬)

内容提要

本轮PPI环比增速触底回升,大约始于去年10月份前后,这与盈利恶化导致的企业被迫减产等供应收缩关系密切,并逐步反映在商品市场上。进入3月份以来,供应收缩叠加了需求恢复的预期,并刺激了企业的库存回补,这进一步推动了价格的回升。

从最新公布的数据看,3月PPI环比已经由负转正,大幅改善,这有助于改善企业的盈利状况,但同时也说明未来企业的部分闲置产能将逐步恢复生产,这在推动工业增速回升的同时,也将抑制价格水平的进一步上升。看起来PPI环比上升的顶部很快就会出现,在商品市场上,价格的上升也似乎正在失去动力。

3月百城房价继续攀升,但近期一线城市严格限购使得销售增速大幅回落,二三线城市......

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2016年04月11日 17:24

旬度经济观察(2016年3月下旬)

旬度经济观察(2016年3月下旬)

内容提要

近日,耶伦借纽约经济俱乐部演讲机会,清楚地阐述了其对系列内外问题的担忧,重申了3月议息声明中的鸽派立场,打消了市场对4月及早加息的疑虑。

此前的G20会议上,主要央行行长就全球经济金融稳定、宏观政策协调等重大议题的沟通,也许有助于解释耶伦对待加息态度的软化。

外围流动性环境的改善,有助于缓解中国资本流出和人民币贬值压力,并支持短期A股市场的反弹。

商品市场上,由预期改善推动的行情可能趋于结束。接下来价格的进一步走势,或主要取决于经济脉冲反弹的成色。经济脉冲反弹的验证,也有望对A股风险偏好以及相关板块形成支撑。

鲜菜和猪肉的超预期上涨与此前的价格低迷、供应去化......

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2016年04月01日 14:39

旬度经济观察(2016年3月中旬)

旬度经济观察(2016年3月中旬)

内容提要

美联储3月份暂不加息以及关于未来政策走向的鸽派倾向超越市场预期,受此影响美元显著走弱;再加上中国中央银行在汇率问题上全力维稳,这些内外因素的合力推动人民币贬值预期大幅减弱,中国主权债互换费率也明显走低,从而推动股票市场出现全面反弹。尽管人民币汇率水平的调整和市场化机制的改革最终不可避免,但短期内市场对此的担忧和焦虑在明显缓和。

更多的证据指向经济在短期内可能正在企稳反弹:存货回补的迹象十分明确;房地产超预期的销售和开工数据、政府基建支持扩大的政策导向,以及去年底以来企业在供应侧的持续调整共同支持了广泛的价格反弹,以及市场对周期的憧憬。需要明确的是,正如过去一再发生的那样......

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2016年03月15日 14:36

旬度经济观察(2016年2月下旬)

旬度经济观察(2016年2月下旬)

内容提要

2月29日中央银行宣布降准,这有助于提振短期市场情绪,但其引导政策利率下行和刺激经济与资本市场的作用应该十分有限。过去几个月以来,在外汇占款快速下降的背景下,央行的降准举措步履迟缓,似乎反映了中央银行在松货币与保汇率之间的纠结。

更加值得注意的是,去年12月以来,中国主权债违约互换费率迅速爬升,并高位整理;尽管央行尽力安抚,NDF市场显示的贬值预期仍然比较明显,这似乎指向了持续性的较大规模的资本外流,并与资本市场出乎预期的弱势表现相印证。这一情形与去年10月前后的情况形成明显对比和较大反差,说明汇率层面的不确定性越来越成为制约市场表现的重要因素。

在房地产市场普遍回暖的背......

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2016年02月29日 17:26

旬度经济观察(2016年2月中旬)

旬度经济观察(2016年2月中旬)

内容提要
   
受美元走弱、央行官员表态提振,人民币汇率暂时稳定下来。这有助于短期市场企稳反弹,与去年9月底的情况类似。
   
1月信用投放强劲,基本弥补了外汇占款下降的拖累,并可能预示着基建和工业活动的脉冲式反弹,这也有望对短期市场形成刺激。
   
中期看,美元指数和美国利率政策走向高度取决于经济数据走向,由此触发的人民币汇率贬值风险未来仍需密切关注。
   
年初以来发达国家长债利率显著下行,但对中国的牵引有限,期间中国银行间长债利率窄幅波动、总体稳定。汇率贬值掣肘货币宽松、银行信用投放强劲,牵......

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2016年02月25日 09:08

人民币汇率何处去

人民币汇率何处去

【按】
 
2015年8月11日上午,人民银行宣布调整人民币兑美元中间价形成方式。按照新的形成方式,当日中间价出现了一定幅度的贬值。
  
这一举措引发了各界的广泛议论,绝大多数看法认为,此次改革提高了中间价的代表性,增加了人民币汇率的弹性,将帮助人民币进入国际货币基金组织的特别提款权篮子;它符合金融深化改革的方向,利好长期经济增长。
   
8月11日下午,市场机构纷纷组织电话会议,解读汇改的影响。大家普遍认为汇改提高了人民币汇率弹性,对资本市场总体上具有正面影响。
  
8月12日晚,我们也就此问题召开电话会议。会上,我们认为,......

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2016年02月17日 17:52

旬度经济观察:货币政策仍需宽松

旬度经济观察:货币政策仍需宽松
  实体经济仍然疲弱,可能的原因是财政扩张的力度仍然无法抵消出口下滑的负面影响。2015年海外经济总体疲弱,对中国出口有很大影响。但中国出口实际增速第一次慢于全球贸易增速,则更多体现了人民币汇率高估的负面影响。  
旬度经济观察
  ——2016年1月下旬
  高善文 郭雪松(联系人)
  2016年2月1日
  内容提要
  2015年广义财政支出的恢复部分地缓解了2014年财政紧缩带来的经济下滑压力。但实体经济仍然疲弱,可能的原因是......
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2015年12月16日 10:09

中国利率变局、结构转型与经济增长

中国利率变局、结构转型与经济增长

人民币贬值对A股的影响要分三种情况,并非一定会导致股票市场下跌。明年通货膨胀下降2%,一般性有利股票市场,如果出现汇率恐慌则短期对股市形成负面冲击。2016年通货膨胀下降2%,一般性有利股票市场,如果出现汇率恐慌则短期对股市形成负面冲击。将2000年-2014年 分成三个5年,最后一个5年工业增值最小,但一般消费物价的涨速最高,大量粮食的替代出口,对国内的粮食配额保护体系形成非常大的压力,粮食调整带动一般消费物价的涨幅下降。

未来五年通胀水平会从3%下降到1%,金融市场利率中枢下降更利于经济自我的调整和恢复,利于金融市场的稳定和繁荣。同时,汇率水平与股市互相影响,但汇率下降、资本流出并不必然导致股市下......

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2015年10月21日 15:31

旬度经济观察——2015年10月中旬

旬度经济观察——2015年10月中旬

内容提要

10月以来,随着汇率贬值恐慌进一步消退,市场出现明显反弹。应该看到,近期的市场反弹具有全球性,并与8月份市场的下跌形成对比,这凸显了人民币汇率变动的影响。

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2015年06月26日 10:50

日乾夕惕

注:本文为高善文于2015年6月25日在安信证券2015中期策略会上的演讲。

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2015年06月01日 13:00

资本市场向何处去_2015年5月20日

资本市场向何处去_2015年5月20日

根据2015年5月20日晚演讲内容整理

按语:2015年5月20日晚,高善文博士应邀回到母校,在北京大学光华管理学院发表了《资本市场向何处去》的演讲,讨论了他对于“什么是商业研究?”“什么是股票?” 以及“市场向何处去”等三个问题的思考和理解,并回答了现......

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